Inwestor w postępowaniu restrukturyzacyjnym

Realizacja nadrzędnego celu ustawy Prawo restrukturyzacyjne, czyli „uniknięcie ogłoszenia upadłości dłużnika przez umożliwienie mu restrukturyzacji w drodze zawarcia układu z wierzycielami, a w przypadku postępowania sanacyjnego – również przez przeprowadzenie działań sanacyjnych, przy zabezpieczeniu słusznych praw wierzycieli” nie jest łatwa w praktyce. Analizowane przypadki otwartych postępowań restrukturyzacyjnych potwierdzają, że skuteczne uzdrowienie przedsiębiorstwa w oparciu wyłącznie o jego potencjał jest rzadko spotykane. Pożądane jest pozyskanie zewnętrznego kapitału na uruchomienie „koła zamachowego”, które stopniowo odbuduje potencjał produkcyjny i rynkowy przedsiębiorstwa. Z wielu publikacji jasno wynika, że przepis art. 26 ust 1 ustawy PrRes o brzmieniu: „Nadzorca informuje dłużnika o dostępnych dla dłużnika źródłach finansowania, w tym pomocy publicznej, a także współpracuje z dłużnikiem w celu uzyskania tego finansowania” jest całkowicie martwy dla małych i średnich przedsiębiorców.

Jedną z alternatyw jest pozyskanie inwestora.

Wymogi potencjalnego inwestora

Inwestor zainteresowany przekazaniem własnych środków finansowych dla przedsiębiorstwa w sytuacji kryzysowej, dla którego otwarto postępowanie restrukturyzacyjne, w szczególności sanacyjne, oczekuje gwarancji bezpieczeństwa. Wyraża się to najczęściej:

• w braku zainteresowania spłatą zobowiązań powstałych przed, jak i po otwarciu postępowania sanacyjnego,
• niechęcią do udziału w długotrwałych negocjacjach ze znaczną liczbą wierzycieli celem uzgodnienia parametrów układu,
• zabezpieczeniem inwestowanych środków na majątku dłużnika lub na składnikach majątku nabywanych z jego pieniędzy.

Spełnienie tych wymagań jest bardzo trudne. Stroną w rozmowie są wierzyciele, których celem jest odzyskanie maksymalnych kwot, które figurują w spisie wierzytelności oraz spłatą zobowiązań, które bardzo często nie zostały uregulowane po otwarciu postępowania sanacyjnego. Celem inwestora jest przeznaczenie środków wyłącznie na rozwój przedsiębiorstwa.

Interesy inwestora i wierzycieli są najczęściej sprzeczne.

Celem doradcy restrukturyzacyjnego w trakcie postępowania jest uzyskanie konsensusu korzystnego dla inwestora i wszystkich grup wierzycieli.

Przyjmując założenie, że przedsiębiorstwo znajdujące się w trakcie postępowania sanacyjnego dysponuje produktem, rynkiem oraz wykwalifikowaną załogą i biorąc pod uwagę, że te wartości są istotne dla inwestora, celowym jest przeanalizowanie modeli wejścia kapitałowego inwestora.

Pre-pack alternatywą dla inwestora?

W Polsce promowany jest pre-pack, czyli wykorzystanie przepisów art. 56 a-h ustawy Prawo upadłościowe. Dział VII – Przygotowana likwidacja opisuje szczegółowo scenariusz nabycia przez inwestora funkcjonującego przedsiębiorstwa wraz z ogłoszeniem upadłości dłużnika, czyli właściciela przedsiębiorstwa.

To rozwiązanie ma bardzo wielu zwolenników, jednakże jego wdrożenie dla dłużnika, dla którego otwarto postępowanie sanacyjne jest długotrwałe i obarczone licznymi ryzykami. Po pierwsze dłużnik lub zarządca musi złożyć wniosek do Sądu o umorzenie postępowania sanacyjnego. Zgodnie z art. 325 ust. 1 ust. 2., Sąd umarza postępowanie jeżeli dłużnik wniósł o umorzenie postępowania i zezwoliła na to rada wierzycieli. W przypadku nie ustanowienia rady wierzycieli, zgodnie z art. 139 ust. 1 ustawy PrRes czynności zastrzeżone dla rady wierzycieli wykonuje sędzia-komisarz. Po umorzeniu postępowania sanacyjnego musi nastąpić jego uprawomocnienie. Biorąc pod uwagę, że na postanowienie Sądu, zgodnie z art. 327 ust. 1 ustawy PrRes przysługuje zażalenie, perspektywa zakończenia postępowania oddala się. Dopiero po prawomocnym umorzeniu postępowania sanacyjnego, Sąd upadłościowy może rozpatrywać wniosek o ogłoszenie upadłości. Co najmniej kilka lub nawet kilkanaście tygodni oczekiwania może spowodować zahamowanie działalności przedsiębiorstwa dłużnika i skutecznie zniechęcić inwestora. Ten scenariusz nie jest optymalny.

Inwestor w trakcie postępowania sanacyjnego

Wejście inwestora do przedsiębiorstwa dłużnika może nastąpić w następujący sposób:

1. Nabycie przedsiębiorstwa dłużnika w trybie egzekucyjnym w trakcie postępowania sanacyjnego,
2. Inwestycja kapitałowa powiązana z zatwierdzeniem układu przez wierzycieli.
3. Umowa inwestycyjna z dłużnikiem po zatwierdzeniu układu z wierzycielami.

Teoretycznie można rozważać także inne opcje. Na przykład skupienie przez inwestora wierzytelności od wierzycieli po atrakcyjnych cenach i w ten sposób przejęcie zobowiązań dłużnika, a następnie zasilenie dłużnika dodatkowym kapitałem.

Z punktu widzenia niniejszej publikacji, analizie zostaną poddane trzy wymienione wyżej scenariusze.

Nabycie przedsiębiorstwa dłużnika

Ustawa Prawo restrukturyzacyjne nie przewiduje wprost możliwości zbycia przedsiębiorstwa dłużnika lub jego zorganizowanych części w trakcie postępowania sanacyjnego.

Zgodnie z art. 159 ust. 1 ustawy PrRes propozycje układowe mogą przewidywać zaspokojenie wierzycieli przez likwidację majątku dłużnika. Jednakże ust. 2 stwierdza, że takowe zaspokojenie wierzycieli nie wywołuje skutków sprzedaży egzekucyjnej.

Art. 323 ust. 1 ustawy PrRes stwierdza, że składniki mienia należące do dłużnika i wchodzące w skład masy sanacyjnej mogą być zbyte przez zarządcę za zgodą sędziego-komisarza, który określa warunki ich zbycia. Ust. 3 stanowi, że takowa sprzedaż wywołuje skutki jak sprzedaż dokonana przez syndyka w postępowaniu upadłościowym, czyli bez jakichkolwiek obciążeń składników majątku.

Pierwszą prawdopodobnie sprzedaż składników majątku, które składały się na zorganizowaną część przedsiębiorstwa przeprowadziło DGA Centrum Sanacji Firm S.A. – Zarządca w 2018 r. w postępowaniu sanacyjnym Spółki zwanej w skrócie MMSz S.A. W skład majątku MMSz S.A. wchodził zakład produkcyjny, należności i nieruchomości. Wartość aktywów wynosiła ok. 25 mln. zł., w tym składników majątku zakładu produkcyjnego 13 mln zł. Zobowiązania ujęte w spisie wierzytelności opiewały na 300 mln zł. Zdolność generowania dodatnich przepływów pieniężnych przez zakład produkcyjny była ujemna. Bez pozyskania inwestora zewnętrznego zakład winien być zamknięty, a unikalne, jedyne w Polsce know-how utracone. Należy dodać, że część wierzycieli była zabezpieczona na wszystkich składnikach majątku dłużnika. Wierzyciele nie byli zainteresowani udostępnieniem zarządcy kapitału obrotowego celem wznowienia produkcji. Zarządca uznał, że z punktu widzenia interesów wierzycieli oraz polskiej gospodarki jest uzasadnione kontynuowanie działalności produkcyjnej, do czego konieczne było pozyskanie inwestora. Rada wierzycieli w postępowaniu sanacyjnym MMSz S.A. wyraziła zgodę na sprzedaż składników majątku produkcyjnego, zgodnie z przepisami art 323 ust. 1 ustawy PrRes. Sędzia-Komisarz określiła warunki ich zbycia. Zarządca skutecznie przeprowadził proces sprzedaży i pozyskany inwestor nadal prowadzi działalność produkcyjną i co bardzo ważne wszyscy pracownicy kontynuują zatrudnienie.

Ta transakcja wywołała dyskusję w gronie prawników. Doskonale opisuje to dr Wojciech Piłat w swoim newsletterze – „Piłat i Partnerzy – Dajemy więcej” www.pilatipartnerzy.pl. W polemice zabrał głos SSR C. Zalewski z Warszawy, prof. F. Zedler i dr P. Filipiak z Poznania.

W podsumowaniu dyskusji stwierdza się, że możliwości z art. 323 ust. 1 należy oceniać jako narzędzie do osiągnięcia celów całego postępowania. Jeżeli przy egzekucyjnej sprzedaży przedsiębiorstwa (lub ZCP) stopień zaspokojenia wierzycieli, zwłaszcza niezabezpieczonych, jest nie mniejszy niż w przypadku likwidacji upadłościowej, a dłużnik nie sprzeciwia się takiej sprzedaży, to brak jest przeszkód by jej dokonać. Przy czym dla przejrzystości postępowania wskazane jest ewentualnie, aby zarządca uzyskał stosowną uchwałę rady wierzycieli lub nawet zgromadzenia wierzycieli wyrażająca aprobatę dla takiej transakcji.

Autor publikacji w pełni podziela to stanowisko.

Inwestor wraz z propozycjami układowymi

Oczekiwanie bezpieczeństwa transakcji skutkuje wdrażaniem rozwiązań, które łączą interesy trzech stron, czyli inwestora, wierzycieli oraz dłużnika.

Art. 158 ustawy PrRes stanowi, że:

„Jeżeli plan restrukturyzacyjny przewiduje udzielenie kredytu lub pożyczki dłużnikowi lub zmianę treści stosunków prawnych lub praw lub ustanowienia zabezpieczenia wierzytelności, do propozycji układowych dołącza się w formie prawem przewidzianej oświadczenie osoby, która zobowiązała się udzielić kredytu lub pożyczki, wyrazić zgodę na zmianę stosunku prawnego lub prawa albo ustanowić lub zmienić zabezpieczenie wierzytelności.”

Inwestor składa deklarację udzielenia np. pożyczki lub podwyższenia kapitałów dłużnika, warunkując ją zaakceptowaniem propozycji układowych przez wierzycieli. Taka formuła wydaje się być uczciwa dla każdej ze stron i winna być wynikiem konsensusu między trzema stronami.

Propozycje układowe są wynikiem pertraktacji, jednakże zdaniem autora winny wiązać się z zachowaniem etyki i dobrych obyczajów.

Art. 119 ustawy PrRes bardzo precyzyjnie i czytelnie wyjaśnia kiedy układ zostaje przyjęty. Trzeba zwrócić uwagę, że przepisy art. 119 ust. 3 mogą być wykorzystane niekoniecznie w sposób etyczny. Wystarczy zebrać kilka głosów bardzo dużych wierzycieli, setki „drobnych” – do 5.000 zł i przegłosować dziesiątki średnich wierzycieli oferując im kilka procent wierzytelności. Oczywiście trzeba udowodnić, że otrzymują i tak więcej niż w postępowaniu upadłościowym. Cóż, mistrz Excela i …

Ten model pozyskania inwestora jest bardzo korzystny dla wszystkich stron. Spełnienie zasady win-win-win (inwestor – wierzyciel – dłużnik) dotyczy także tego trzeciego – czyli dłużnika. Biznesowa uczciwość wymaga aby zarząd dłużnika, nawet dużej firmy, w trakcie postępowania sanacyjnego przesiadł się z BMW 750i xDrive do co najwyżej Skody Octavia i zwolnił kierowcę, który przywozi go do pracy, a żonę do galerii handlowej.

Obciążenia i koszty postępowania restrukturyzacyjnego muszą obejmować wszystkie strony, a w szczególności dłużnika.

Wracając do oceny tej koncepcji, należy zwrócić uwagę na gwaranta wykonania układu jakim staje się inwestor.

Umowa inwestycyjna po zawarciu układu

Trzecie teoretyczne rozwiązanie to podjęcie rozmów pomiędzy dłużnikiem a inwestorem już po zawarciu układu z wierzycielami. Inwestor jest świadomy, że z jednej strony ma uporządkowaną prawą stronę bilansu, czyli zobowiązania, z drugiej jednak usłyszy od dłużnika wycenę jego przedsiębiorstwa być może nawet kilkukrotnie wyższą niż przed zawarciem układu z wierzycielami.

Podsumowanie

Moje dotychczasowe doświadczenia restrukturyzacyjne jednoznacznie wskazują, że „samoodrodzenie się” przedsiębiorstwa po otwarciu postępowania restrukturyzacyjnego bez zewnętrznego wsparcia jest mało realne.

Z prowadzonych przez DGA CSF kilkunastu postępowań restrukturyzacyjnych wynika, że do głosowania nad układem doszło dwukrotnie. W pierwszym przypadku (gospodarstwo rolne) wierzyciele nie zaakceptowali propozycji układowych, w drugim przypadku (producent pieluch) wierzyciele zaakceptowali układ. Niestety, po kilku miesiącach przedsiębiorstwo przestało regulować zobowiązania układowe. Było to efektem m.in. fiaska rozmów z inwestorem.

W świetle powyższego, modyfikacja treści art. 323 ustawy PrRes i umożliwienie sprzedaży przedsiębiorstwa lub jego zorganizowanej części jest szansą na sprawne pozyskanie inwestora w trakcie otwartego postępowania sanacyjnego. Wskazują na to następujące przesłanki:

1. Sprzedaż przedsiębiorstwa prowadzi Zarządca w otwartym, transparentnym postępowaniu przetargowym.
2. W trakcie postępowania przetargowego dłużnik jest chroniony przed wierzycielami.
3. Negocjacje z potencjalnymi inwestorami mogą być prowadzone przez Zarządcę, także z udziałem rady wierzycieli.

Nie podlega dyskusji, że jest to najbardziej optymalna forma pozyskania inwestora po otwarciu postępowania sanacyjnego.

Opracował:
Andrzej Głowacki
licencjonowany doradca restrukturyzacyjny, lic. nr 689
DGA Kancelaria Restrukturyzacji i Upadłości S.A.
https://www.dgakancelaria.pl/
Członek Zarządu WKK